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1月全球經(jīng)濟邊際好轉(zhuǎn)，市場搶跑通脹下行與加息放緩，海外風險資產(chǎn)普漲?？紤]到美聯(lián)儲控通脹的立場依舊堅定，后續(xù)仍需警惕緊縮交易反復的可能。1月國內(nèi)疫情過峰速度較快，基本面改善預期略有強化，市場交易復蘇的情緒高漲，但居民負債表修復仍需時日，寬信用推進依舊受阻，實質(zhì)性復蘇周期尚需等待。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來看，1月國內(nèi)權益市場明顯回暖，債券交易有所降溫，大宗商品頹勢趨緩。前瞻來看，預期轉(zhuǎn)為現(xiàn)實的證偽過程中會帶來一定的波動，在多維宏觀信號出現(xiàn)共振復蘇前，短期配置宜保持謹慎樂觀，節(jié)后股市或仍以風險偏好驅(qū)動為主，可重點關注內(nèi)需數(shù)據(jù)指標修復及兩會政策新定調(diào)。

1月資金利率邊際收斂，中樞成本整體小幅回升，主因繳稅、春節(jié)取現(xiàn)等季節(jié)性干擾及寬信用消耗流動性的影響。整體來看，1月資金面波動仍然較大，流動性分層現(xiàn)象也有所加劇，但利率成本尚處于歷史同期低位，指向央行呵護意圖明顯。尤其是中旬以后央行通過加量續(xù)作MLF、提前啟動14天逆回購，兼顧長短端資金平穩(wěn)，節(jié)前“緊資金”的格局也得到邊際緩解。往后看，短期經(jīng)濟弱復蘇背景下維護市場主體信心仍是關鍵，流動性的友好窗口延續(xù)，資金面松緊得宜、穩(wěn)健中性的狀況也不會發(fā)生轉(zhuǎn)變。下一階段穩(wěn)健貨幣政策將聚焦于擴大內(nèi)需和供給側(cè)結(jié)構性改革的結(jié)合點，“相機決斷”特征繼續(xù)凸顯。預計貨幣總量層面維持相對寬松，5年期LPR尚有一定下調(diào)空間，但結(jié)構性工具配合財政、準財政發(fā)力仍是主流。

四季度全球“滯脹”格局繼續(xù)演繹，工資通脹與衰退壓力仍在博弈，不宜過度期待美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向以實現(xiàn)“軟著陸”。12月國內(nèi)經(jīng)濟指標邊際改善，疫情沖擊下生產(chǎn)走弱，但內(nèi)需指標開始回暖，商品零售迅速反彈。預計今年經(jīng)濟修復將從“外循環(huán)”轉(zhuǎn)向依賴“內(nèi)循環(huán)”，支撐經(jīng)濟增長的主要動力或來自消費引擎的提升空間。短期關注防疫優(yōu)化后的全國性修復節(jié)奏和力度，同時警惕地產(chǎn)持續(xù)低迷帶來的疤痕效應。下一階段經(jīng)濟政策將全力支持經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)，從改善社會心理預期、提振發(fā)展信心入手，把支持恢復和擴大消費擺在優(yōu)先位置。

12月全球增長預期下行，世界經(jīng)濟壓力重心將由“脹”轉(zhuǎn)向“滯”，海外通脹交易或逐步淡化，市場轉(zhuǎn)向關注衰退交易，但考慮到美聯(lián)儲加息節(jié)奏變化尚存分歧，短期仍需警惕緊縮邏輯繼續(xù)演繹變數(shù)。當前國內(nèi)處于經(jīng)濟筑底階段，通脹環(huán)境整體緩和，寬信用推進依舊受阻，經(jīng)濟運行尚未實質(zhì)轉(zhuǎn)向復蘇周期。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來看，12月國內(nèi)權益市場呈現(xiàn)分化，債券交易有所回暖，大宗商品整體低迷。前瞻來看，一些內(nèi)外利空因素正在逐步淡化，但考慮到經(jīng)濟拐點尚未顯現(xiàn)，在不同宏觀信號出現(xiàn)共振復蘇前，短期內(nèi)配置仍以謹慎為第一原則。再往后看，隨著海外流動性沖擊不斷削弱，國內(nèi)基本面定價的特征或重新回歸，股強債弱的格局將進一步凸顯。

12月資金利率延續(xù)寬幅震蕩，主因年末銀行考核時點臨近、財政資金集中撥付等因素干擾，市場利率中樞有所抬升但仍低于政策利率。整體來看，12月資金面維持相對寬松，央行通過多種方式加大流動性支持，除了體現(xiàn)其維護中長期流動性合理均衡、助力寬信用的政策意圖以外，也考慮到在疫情防控政策調(diào)整初期，經(jīng)濟下行壓力會有所加大，呵護資金面平穩(wěn)的迫切性增強。往后看，考慮明年一季度財政支出力度仍強，流動性的友好窗口或?qū)⒀永m(xù)。下一階段國內(nèi)貨幣政策將繼續(xù)為穩(wěn)增長保駕護航，預計2023年貨幣總量層面維持穩(wěn)中偏松，降準及降息可能性仍存，5年期LPR尚有一定下調(diào)空間，重點發(fā)揮結(jié)構性政策工具潛力來精準支持信用擴張，“政策性開發(fā)性金融工具”或繼續(xù)擴容。

2022年下半年，海外通脹高位運行，歐美央行引領加息，全球經(jīng)濟增長普遍放緩，國內(nèi)經(jīng)濟在穩(wěn)增長政策加碼后有所修復，但內(nèi)生動能仍然偏弱，全年GDP同比增速呈現(xiàn)倒“N”型。當前宏觀基本面處于經(jīng)濟弱現(xiàn)實與政策強預期的階段，預計明年經(jīng)濟將繼續(xù)向潛在增速回歸，經(jīng)濟修復或?qū)摹巴庋h(huán)”轉(zhuǎn)向依賴“內(nèi)循環(huán)”。下一階段經(jīng)濟政策將堅持“穩(wěn)中求進”的工作總基調(diào)，加強政策協(xié)調(diào)配合，發(fā)揮財政政策和貨幣政策在提振內(nèi)需上的關鍵作用。

11月全球經(jīng)濟景氣繼續(xù)回落，海外交易主線仍處于緊縮邏輯往衰退邏輯切換的過渡階段，F(xiàn)OMC會議紀要暗示收緊步伐放緩，美元指數(shù)高位震蕩回落，風險偏好有所提振，短期市場或?qū)⒕劢姑绹涀邉莺徒K端利率水平。四季度以來國內(nèi)供需兩端普遍下滑，通脹環(huán)境整體緩和，在穩(wěn)增長政策支撐下維持“弱修復”的狀態(tài)。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來看，11月國內(nèi)權益市場明顯回暖，債市交易大幅降溫，大宗商品呈現(xiàn)反彈。前瞻來看，年內(nèi)政策強預期與經(jīng)濟弱現(xiàn)實的情況或?qū)⒀永m(xù)，考慮到內(nèi)外不確定性較多，增量資金共識尚未形成，股市或難脫離弱勢震蕩格局，市場針對政策預期的博弈或?qū)⒊掷m(xù)，資產(chǎn)安全性仍是首要考量因素。再往后看，隨著寬信用的逐步兌現(xiàn)，國內(nèi)股強債弱的主線較為明確。

11月資金利率延續(xù)寬幅波動，主因財政留抵退稅基本結(jié)束，政府存款環(huán)比增量位于季節(jié)性較高水平，擠出銀行間流動性。整體來看，在內(nèi)外平衡壓力加大的背景下，央行公開市場操作精準審慎，在呵護流動性平穩(wěn)的同時，延續(xù)凈回籠資金。中旬MLF的縮量平價續(xù)作，也體現(xiàn)了央行維持流動性合理均衡、助力寬信用的政策意圖。往后看，考慮12月財政支出力度仍強，疊加降準釋放中長期流動性，年內(nèi)資金面的友好窗口或?qū)⒀永m(xù)。下一階段國內(nèi)貨幣政策將著眼于鞏固和拓展經(jīng)濟回穩(wěn)向上態(tài)勢，總量相對寬松的基調(diào)并未轉(zhuǎn)向，但全面降息的迫切性及必要性較低，結(jié)構性工具配合財政發(fā)力仍是主流。同時央行仍有可能通過非對稱降息的方式，進一步縮小5年與1年LPR利差。

10月海外高通脹與快緊縮并行，全球經(jīng)濟下行壓力加大，市場直面歐美加息節(jié)奏不減和衰退預期增強的博弈。國內(nèi)供需兩端均有下滑，經(jīng)濟修復再遇波折，供給端相對更顯韌性。當前宏觀基本面處于經(jīng)濟弱現(xiàn)實與政策強預期的階段，經(jīng)濟復蘇面臨的最主要矛盾依然是內(nèi)需不足。短期由于內(nèi)外擾動較多，政策磨合期的提振效果有限，四季度經(jīng)濟增長中樞或繼續(xù)低于潛在增速。再往后看，伴隨海外加息節(jié)奏可能放緩與國內(nèi)政策端持續(xù)發(fā)力，微觀主體預期或?qū)⒓涌煨迯?，帶動?jīng)濟趨勢性改善。下一階段經(jīng)濟政策在平衡多目標的同時，將更聚焦擴大內(nèi)需戰(zhàn)略，可關注12月政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議上的相關表述。

10月全球增長動能進一步放緩，海外衰退交易邏輯有所增強，但高通脹尚未降溫，鮑威爾強調(diào)加息終點而弱化衰退風險，緊縮交易切換至衰退交易并不順暢。三季度國內(nèi)供需兩端均有修復，通脹壓力持續(xù)緩和，但整體呈現(xiàn)“弱復蘇”態(tài)勢。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來看，10月國內(nèi)權益市場震蕩下行，債市活躍程度有所升溫，大宗商品延續(xù)低迷。前瞻來看，年內(nèi)經(jīng)濟基本面難見趨勢反轉(zhuǎn)的驅(qū)動力，市場情緒難以持續(xù)提振，四季度或?qū)⒀永m(xù)貨幣相對寬松，信用邊際改善的磨底階段。由于內(nèi)外不確定因素較多，短期資產(chǎn)安全性仍需重視。在靜待政策發(fā)力與周期上行拐點的過程中，增量資金共識尚未形成，權益市場或延續(xù)結(jié)構行情，債券市場暫難打破底部震蕩格局，全球需求放緩下大宗商品價格趨弱。